２００６年資本運(yùn)營大盤點(diǎn)

李　彤

作者簡介：李彤，商界傳媒企業(yè)研究院副院長，北京商界融信投資顧問有限公司執(zhí)行董事、副總經(jīng)理

2006年底，專事跟蹤全球并購活動的英國Dealogic宣布全球企業(yè)并購交易總額達(dá)４萬億美元，創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄。該公司還預(yù)計(jì)2007年全球企業(yè)并購活動仍將十分活躍。中國是亞太地區(qū)繼日本和澳大利亞之后的第三大并購市場，且每年以70%以上的速度成長，大有迎頭趕上之勢。

根據(jù)當(dāng)事企業(yè)雙方的屬地不同，可將并購分為三類。第一類是中國企業(yè)對外投資并購，主要對象是石油和天然氣、礦業(yè)等資源類項(xiàng)目和部分制造業(yè)行業(yè)；第二類是海外資本對中國企業(yè)的股權(quán)投資，主要集中在金融、快速消費(fèi)品、建材（特別是水泥）、汽車、零售和化工等行業(yè)；第三類是內(nèi)資企業(yè)的相互參股或兼并，多數(shù)發(fā)生在金融、鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產(chǎn)、醫(yī)藥和零售業(yè)。并購是市場經(jīng)濟(jì)高度發(fā)達(dá)的產(chǎn)物，它的發(fā)生也要以有效需求和有效供給為必要條件。前者指的是買家有并購欲望并且有能力支付對價，后者指的是賣家愿意并且能夠提供可以被并購的資產(chǎn)。按照這個思路，我們可以對2006年中國企業(yè)的并購事件做個梳理。

中國企業(yè)對外投資并購

動因

客觀地說，中國市場相對狹小且同質(zhì)化競爭日益激烈，大宗原材料的供應(yīng)難以得到保障，技術(shù)創(chuàng)新能力欠缺。所以，當(dāng)企業(yè)做到一定規(guī)模就會觸到“玻璃天花板”，想要進(jìn)一步做大就要國際化。不出去是等死、出去是找死，多數(shù)企業(yè)還是愿意走出去！可以說中海油、海爾、聯(lián)想、TCL們身上表現(xiàn)出的國際化情結(jié)潛藏在眾多中國企業(yè)家心中，一有機(jī)會就要“蠢蠢欲動”。

要到一個文化迥異的國度設(shè)立一個新公司，風(fēng)險(xiǎn)太大而成功的幾率極低，于是資本運(yùn)營尤其是并購成為了中國企業(yè)國際化的不二法門。

有的企業(yè)通過并購可以確保原材料的長期供給或者獲取渠道、市場。中國三大石油公司、五礦、首鋼、中鋁、中信泰富在海外的攻城略地令得舉世矚目。無錫尚德高價收購日本MSK公司也是出于此種考慮。

還有一些企業(yè)通過并購獲取先進(jìn)的技術(shù)、設(shè)備。上汽、南汽競購英國羅孚，結(jié)果前者得到技術(shù)（新上市的“榮威”即脫胎于“羅孚75”）、后者得到了設(shè)備。相比之下，后來者吉利并購英國錳銅不僅獲得了技術(shù)和市場渠道，還打通了海外融資渠道，可謂棋高一著。

在國內(nèi)競爭異常激烈、邊際利潤不斷萎縮的領(lǐng)域，并購可以避免低層次的競爭、走進(jìn)“藍(lán)?！保€可間接提升母公司的管理水平。聯(lián)想與TCL的海外并購動機(jī)相似，各自的效果也有目共睹。

優(yōu)勢和劣勢

對海外投資野心勃勃的中國企業(yè)，大多在本土市場取得了豐厚的收益，多數(shù)從資本市場募集了巨額資金，有的還得到國有金融機(jī)構(gòu)的鼎力支持。所以，“財(cái)大氣粗”是中資公司海外并購中的突出優(yōu)勢。人民幣升值更令得這一優(yōu)勢如虎添翼！

缺乏跨國并購經(jīng)驗(yàn)，以致考慮不周、盡職調(diào)查不到位是中國企業(yè)的一大劣勢。TCL跌了一跤，而南汽的“苦日子”才剛剛開頭。

難以用在本土獲得成功的企業(yè)文化駕馭國外子公司，是使中國企業(yè)在海外并購中陷入困境的另一個劣勢。

貿(mào)易保護(hù)主義、經(jīng)濟(jì)問題政治化傾向也常令中國企業(yè)的海外并購無功而返：中海油對美國石油公司尤尼科的競購，就因美國眾議院以及其他方面的反對而擱淺；聯(lián)想IBM的PC業(yè)務(wù)雖然涉險(xiǎn)過關(guān)，但是，美國國務(wù)院隨后以國家安全為由拒絕使用聯(lián)想電腦；海爾集團(tuán)競購美泰克公司的失利，主要是因?yàn)槊绹襟w認(rèn)為中國企業(yè)會將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移回國內(nèi)。實(shí)際上，得手后立即關(guān)閉美泰克工廠的正是美國企業(yè)惠爾浦！

小結(jié)

上世紀(jì)80年代以前，絕大多數(shù)跨國并購的買方是發(fā)達(dá)國家的跨國公司。日本、韓國的先后崛起使情況有了改觀。與今天的中國企業(yè)一樣，日、韓企業(yè)相信海外收購能夠使他們從低成本制造者升級為高附加值產(chǎn)品提供者。當(dāng)年的日韓企業(yè)走過的彎路、交過的學(xué)費(fèi)比我們多得多，還常被認(rèn)為是只有金錢沒有文化的“經(jīng)濟(jì)動物”，真是有苦難言。一句話，中國企業(yè)海外并購任重道遠(yuǎn)。

海外資本對中國企業(yè)的股權(quán)投資

動因

外資是逐利的猛獸、絕不是“白求恩”，他們沖著中國強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長和巨大的市場潛力而來。不少還懷有押寶人民幣升值的投機(jī)心理。

外資并購中國企業(yè)的動因，首先是低價購得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。部分國有企業(yè)由于這樣那樣的困難不得不出售核心資產(chǎn)，這樣的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)常令買家趨之若鶩。民企先天不足、早早出局，“決賽”通常在海外投資機(jī)構(gòu)間進(jìn)行，例如徐工。

外資并購中國企業(yè)另外一個動因，是將部分產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至中國以降低成本，同時盡可能地接近終端市場。從快速消費(fèi)品行業(yè)到裝備制造、鋼鐵行業(yè)的并購動機(jī)莫不如此。例如，PAG控股好孩子、SEB聯(lián)姻蘇泊爾、英博吞并雪津啤酒、施耐德合資德力西……

外資對中國金融業(yè)的覬覦是想更全方位地分享中國經(jīng)濟(jì)成長和人民幣升值之利。從中行、建行到平安、廣發(fā)行，都吸引了巨額海外投資。2006年1月27日，高盛、安聯(lián)和運(yùn)通以37.8億美元取得工行10％股權(quán)。在工行A＋H發(fā)行后，按2006年11月21日H股收盤價格計(jì)算這部分股權(quán)的價值為967.39億元，僅10個月就增值了228%！相比之下，對中國優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)投資的金額和獲得的收益，就不那么令國際投行興奮了。

優(yōu)勢和劣勢

外資的優(yōu)勢一目了然，資金、技術(shù)、管理……此外，文化上的優(yōu)越感也不可忽視。

外資的劣勢主要體現(xiàn)在中外文化差異方面。中國政府的意志、中國企業(yè)、中國員工，對外資來說，常常是不夠透明的。料想凱雷在收購徐工的過程中會深有體會！

小結(jié)

以前，外資進(jìn)入中國的主要方式是建立三資企業(yè)，這種模式的優(yōu)點(diǎn)是享受廉價勞動力和稅收優(yōu)惠政策。缺點(diǎn)是管理成本高、投資周期長、靈活性差。那時，除了不可能被收購的“體制內(nèi)企業(yè)”就是“洋人”看不上眼的鄉(xiāng)鎮(zhèn)作坊，外資想并購都找不到對象。

近年外資股權(quán)并購漸成風(fēng)潮，說明了中國政策的日趨寬松和中國企業(yè)素質(zhì)的長足進(jìn)步。

內(nèi)資企業(yè)的相互參股或兼并

動因

內(nèi)資企業(yè)間并購的決定因素首先是擴(kuò)張的需求。目前，中國的絕大多數(shù)行業(yè)是高度分散的，到處是大量缺乏規(guī)模效益的企業(yè)在進(jìn)行同質(zhì)化的競爭。通過“合并同類項(xiàng)”實(shí)現(xiàn)跨越式擴(kuò)張成為在競爭中勝出的關(guān)鍵。而產(chǎn)能過剩、利潤下降、宏觀調(diào)控使得部分企業(yè)面臨嚴(yán)峻的壓力，淪為被收購的對象。例如，中國有上千家鋼鐵企業(yè)，其中只有8家產(chǎn)量超過1000萬噸，行業(yè)集中度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家水平。

上面講的是強(qiáng)者對弱者的收購。還有一種是強(qiáng)者之間的合并。當(dāng)行業(yè)寡頭發(fā)現(xiàn)競爭的代價過大，消滅對手則是遙遙無期時，合并不失為化干戈為玉帛的良策。例如分眾與聚眾，國美和永樂。

2006年中國內(nèi)資并購的花樣眾多：有協(xié)議收購、要約收購、通過產(chǎn)權(quán)交易所競價收購、通過股票交易所競價收購（二級市場舉牌）、間接收購、拍賣、無償劃撥、資產(chǎn)置換等。

優(yōu)勢和劣勢

同文同種的兩家中國企業(yè)，在并購中的相互理解和溝通理應(yīng)比跨國并購方便許多。事實(shí)上，中國企業(yè)間并購的優(yōu)勢與劣勢皆在于此！

中國企業(yè)間能像分眾與聚眾那樣理性的不多。從華為與港灣、永樂與大中、國美與易好家、中信證券與廣發(fā)證券等無數(shù)并購案中，我們看到的多是意氣用事。

小結(jié)

2006年，中國發(fā)生的并購事件中，數(shù)量最多的是內(nèi)資并購,涉及的包羅萬象：金融、IT，房地產(chǎn)、零售、冶金、醫(yī)藥等。而股權(quán)分置改革的成功將使A股市場成為內(nèi)資企業(yè)并購的主戰(zhàn)場。

結(jié) 語

2006年中國并購市場的火爆態(tài)勢與企業(yè)素質(zhì)提高和政策法規(guī)的完善息息相關(guān)。發(fā)生并購的基礎(chǔ)是雙方的成熟。并購手段的廣泛采用，標(biāo)志著中國企業(yè)的資本運(yùn)營進(jìn)入了更高的層面。