我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與房地產(chǎn)證券化

張慶業(yè)　王銘國(guó)

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革的推進(jìn)，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)作為一個(gè)新興的產(chǎn)業(yè)，也得到了迅速的發(fā)展。１９９７年我國(guó)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額為３１７８.４億元，１９９８－２００２年平均年增長(zhǎng)速度為２０％左右，２００３年增長(zhǎng)速度為３０％左右。從以上數(shù)據(jù)可以看出，在過(guò)去的幾年里我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷了一段比較快速增長(zhǎng)時(shí)期，那么，在不遠(yuǎn)的將來(lái)房地產(chǎn)將向什么方向發(fā)展呢？

一、在未來(lái)的幾年里，我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)仍有較大的發(fā)展?jié)摿?/p>

根據(jù)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展所面臨的有利環(huán)境，綜合來(lái)看，我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)在未來(lái)的幾年里仍將保持強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭。這是因?yàn)椋?/p>

首先，從房地產(chǎn)業(yè)增加值占ＧＤＰ的比重來(lái)看，我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)仍有較大的發(fā)展空間。１９９７～２００３年，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)增加值占ＧＤＰ的比重一直在１.６９—１.９０％之間，盡管有統(tǒng)計(jì)核算范圍不全、價(jià)格偏低等原因，但與國(guó)外相比，綜合來(lái)看比重仍明顯偏低。從國(guó)外資料來(lái)看，該比重美國(guó)為１１.８％，加拿大為１５.７％，日本為１１％，法國(guó)、挪威、韓國(guó)分別為７.１％、９.６％、９.５％，菲律賓為６.７％，就連泰國(guó)和印度也分別達(dá)到４.４％和３.３％。

其次，從我國(guó)人民生活的改善和消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)展趨勢(shì)看，家庭開(kāi)支中用于食品消費(fèi)的比例逐年下降。１９９３年我國(guó)城鎮(zhèn)居民的食品開(kāi)支占家庭開(kāi)支的百分比為５０.１％，到１９９８年下降為４４.４％，到２００１年迅速下降至３７.９％。以２００１年我國(guó)城鎮(zhèn)人均支出６８５９元計(jì)算，人均用于住房支出部分可以達(dá)到１２８９元，而實(shí)際支出僅為５４７元。作為我國(guó)房地產(chǎn)重要組成部分的住房開(kāi)支仍有較大的發(fā)展余地有待挖掘，這必將極大的帶動(dòng)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

第三，十六大報(bào)告為我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了很好的政策指引。黨的十六大報(bào)告中提出，到２０２０年我國(guó)將要達(dá)到建設(shè)一個(gè)更高水平的、更全面的、發(fā)展比較均衡的小康社會(huì)的奮斗目標(biāo)。在未來(lái)進(jìn)入全面小康社會(huì)時(shí)，人們的居住狀況應(yīng)是一項(xiàng)十分重要的指標(biāo)。

最后，我國(guó)目前城鎮(zhèn)人均住宅面積僅為８.７－９平方米，而且城鎮(zhèn)人均住宅面積在４平方米以下的特困戶(hù)還有２００－３００萬(wàn)戶(hù)，居民住宅中有４５％左右是非成套住宅。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，眾多的農(nóng)村人口逐漸遷移到城市，使城市人口不斷增長(zhǎng)。因此，我國(guó)住宅市場(chǎng)的潛在需求巨大。在合適的政策環(huán)境中，潛在的需求必將轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)需求，從而推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展。

二、房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展要求呼喚著房地產(chǎn)證券化的到來(lái)

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)需要大量資金投入，少則數(shù)百萬(wàn)元，多則數(shù)十億元。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的平均投資額約為１０００萬(wàn)元左右。投資周期較長(zhǎng)，資金回收慢。一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)過(guò)程從申請(qǐng)立項(xiàng)、購(gòu)買(mǎi)士地使用權(quán)、平整場(chǎng)地、設(shè)計(jì)、施工到竣工驗(yàn)收要經(jīng)歷一個(gè)比較長(zhǎng)的時(shí)間。此外，銷(xiāo)售還需要一定時(shí)間。如果市場(chǎng)不景氣，銷(xiāo)售時(shí)間甚至比開(kāi)發(fā)時(shí)間還要長(zhǎng)。因此，占用的資金及支付的利息比較多，企業(yè)的自我積累根本不可能保證連續(xù)投入資金的需要。如果沒(méi)有金融支持，企業(yè)就會(huì)發(fā)生資金周轉(zhuǎn)困難甚至發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)。在房地產(chǎn)業(yè)前景一片大好的宏觀(guān)背景下，資金對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展則更加意味深長(zhǎng)。

我國(guó)目前的房地產(chǎn)業(yè)是一個(gè)與銀行業(yè)高度依存的行業(yè)。２００３年我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的投資資金來(lái)源，其中，國(guó)內(nèi)貸款中１００％來(lái)自銀行，定金及預(yù)付款中７０％來(lái)自銀行，是它資金中５０％來(lái)自銀行，合計(jì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資資金中有６１.３２％來(lái)自銀行。實(shí)際上這還是保守的估計(jì)，實(shí)踐中由于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的“創(chuàng)新”，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金中來(lái)自銀行的比重已達(dá)到８０％，甚至更高。由此可見(jiàn)，房地產(chǎn)貸款在金融機(jī)構(gòu)中的地位和影響。

近年來(lái)，房地產(chǎn)貸款在金融機(jī)構(gòu)新增資產(chǎn)中的比重呈上升的趨勢(shì)，從２００１年的３９％，預(yù)測(cè)會(huì)上升到２００５年的４２％（６７％），２０１０年的４５％（６２％）。因此，在房地產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展的同時(shí)，房地產(chǎn)新增貸款在我國(guó)商業(yè)銀行新增貸款規(guī)模中的比重將快速上升，會(huì)對(duì)銀行產(chǎn)生很大的壓力。央行２００３年１０月２７日公布的《中國(guó)貨幣政策報(bào)告》指出了貸款結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題，其中包括房地產(chǎn)貸款比重過(guò)高。房地產(chǎn)貸款在新增中長(zhǎng)期貸款中的比重過(guò)高，尤其是風(fēng)險(xiǎn)較高的開(kāi)發(fā)貸款增加偏多。２００３年前三季度，各類(lèi)房地產(chǎn)貸款（包括住房開(kāi)發(fā)貸款和個(gè)人住房貸款）增加４２６４億元，占全部中長(zhǎng)期貸款增加額的３７％，其中房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款增加１３５０億元，同比增加１００６億元。對(duì)房地產(chǎn)貸款尤其是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款高速增長(zhǎng)中可能存在的系統(tǒng)性信貸風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)予以警惕。

為了防止房地產(chǎn)市場(chǎng)的隱患最終轉(zhuǎn)嫁給商業(yè)銀行，抑制可能產(chǎn)生的房地產(chǎn)泡沫，中國(guó)人民銀行在２００３年６月１３日出臺(tái)了新的房產(chǎn)信貸政策（銀發(fā)〔２００３〕１２１號(hào)），對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的開(kāi)發(fā)貸款、土地儲(chǔ)備貸款、個(gè)人住房貸款、個(gè)人住房公積金貸款等７個(gè)方面提高了信貸門(mén)檻。該政策在房地產(chǎn)界引發(fā)強(qiáng)烈反響。由于中國(guó)并沒(méi)有完全開(kāi)放房地產(chǎn)金融市場(chǎng)，除銀行信貸之外沒(méi)有更多的金融工具，房地產(chǎn)信貸門(mén)檻的提高導(dǎo)致房地產(chǎn)融資體制中融資渠道狹窄，資本成本提高，房地產(chǎn)商正在急切地尋找著除銀行之外更好的融資渠道。

綜合以上所述，雖然我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)所面臨的發(fā)展前景一片大好，但由于其發(fā)展需要大規(guī)模資金的支持，加上房地產(chǎn)業(yè)本身固有的高風(fēng)險(xiǎn)，使得我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)如果繼續(xù)主要依靠以往主流的融資渠道——銀行貸款，勢(shì)必使我國(guó)的銀行業(yè)面臨著較大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)而危及我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。也正是基于這樣一種考慮，央行出臺(tái)了１２１號(hào)文件，以收縮房地產(chǎn)信貸規(guī)模，控制房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)。那么我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的大好發(fā)展是不是就會(huì)因此葬送？答案肯定是不！因?yàn)槲覈?guó)目前社會(huì)上不缺資金。據(jù)中經(jīng)專(zhuān)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫(kù)，２００３年僅全國(guó)城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄就達(dá)到３２１５７５億元。因此，我國(guó)要想很好地發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)，就需要進(jìn)行金融創(chuàng)新，疏通其他的房地產(chǎn)融資渠道，為我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展輸送“血液”。

正在我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展勢(shì)頭呼喚金融創(chuàng)新出現(xiàn)的緊要關(guān)頭，在發(fā)達(dá)國(guó)家方興未艾的一種金融創(chuàng)新——房地產(chǎn)證券化，由于其適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)金融的發(fā)展現(xiàn)狀，已開(kāi)始躍入業(yè)界有關(guān)人士的視野。房地產(chǎn)證券化，就是將房地產(chǎn)有形資產(chǎn)與房地產(chǎn)投資直接轉(zhuǎn)變成有價(jià)證券形式。通過(guò)一般小額投資者用資金購(gòu)買(mǎi)金融機(jī)構(gòu)的股票或受益憑證的方式，將投資者與房地產(chǎn)投資標(biāo)的物之間的關(guān)系由擁有土地或房地產(chǎn)的所有權(quán)改變?yōu)閾碛杏袃r(jià)證券的債權(quán)。房地產(chǎn)證券化包括房地產(chǎn)抵押債權(quán)證券化和房地產(chǎn)投資權(quán)益證券化兩個(gè)方面。通過(guò)將房地產(chǎn)資產(chǎn)和投資證券化，房地產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展具有重要的意義。

三、房地產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要意義

１、房地產(chǎn)證券化有利于房地產(chǎn)資本的流動(dòng)和重組。由于房地產(chǎn)在物質(zhì)屬性上具有不可分割性，在位置上受時(shí)空限制，其實(shí)體上不易轉(zhuǎn)讓和不能流通，使得房地產(chǎn)所有權(quán)的流動(dòng)及其在經(jīng)濟(jì)上的實(shí)現(xiàn)產(chǎn)生障礙。而房地產(chǎn)證券化使這種障礙與房地產(chǎn)的實(shí)際運(yùn)營(yíng)相分離，能夠以最低的成本推動(dòng)資本的高效流動(dòng)和重組。

２、房地產(chǎn)證券化具有分散和轉(zhuǎn)移房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)的功能。由于房地產(chǎn)特有的投資金額大且具有流動(dòng)性差的屬性，不論是對(duì)房地產(chǎn)投資商還是對(duì)提供貸款的金融機(jī)構(gòu)而言，都具有高度的投資風(fēng)險(xiǎn)。而房地產(chǎn)證券化可以使眾多的房地產(chǎn)擁有者在獲得證券增值帶來(lái)利潤(rùn)的同時(shí)也承擔(dān)了一定的風(fēng)險(xiǎn)，加上二級(jí)市場(chǎng)交易機(jī)制為投資者提供了風(fēng)險(xiǎn)重新分配和轉(zhuǎn)移的機(jī)制。而房地產(chǎn)企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)并不受這種交易的直接影響，這樣就轉(zhuǎn)移和分散了房地產(chǎn)過(guò)度集中投資所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，提高了長(zhǎng)期資本和風(fēng)險(xiǎn)資本的供給能力，從而有利于房地產(chǎn)業(yè)的持續(xù)發(fā)展。

３、房地產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)投融資方和房地產(chǎn)業(yè)的公平競(jìng)爭(zhēng)與發(fā)展。由于證券在交易市場(chǎng)上能表現(xiàn)出具體的和可供分析的風(fēng)險(xiǎn)，投融資方在資產(chǎn)價(jià)值上容易達(dá)成共識(shí)，降低了金融機(jī)構(gòu)和房地產(chǎn)企業(yè)的壟斷性以及市場(chǎng)信息內(nèi)部的獨(dú)占性，從而有利于投融資方的公平競(jìng)爭(zhēng)。另外，房地產(chǎn)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力的強(qiáng)弱以及經(jīng)濟(jì)效益的高低，都可以通過(guò)房地產(chǎn)企業(yè)證券的市場(chǎng)價(jià)格反映出來(lái)，這樣可以促使房地產(chǎn)企業(yè)加強(qiáng)管理，提高資金運(yùn)用效率，增強(qiáng)其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力，從而促進(jìn)房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展。

４、房地產(chǎn)證券化有利于解決房地產(chǎn)資金供需中短存長(zhǎng)貸的結(jié)構(gòu)性矛盾。房地產(chǎn)資金的供給主要來(lái)自于銀行等金融機(jī)構(gòu)，而銀行的負(fù)債基本上是儲(chǔ)蓄存款，期限量長(zhǎng)的只有幾年。而資產(chǎn)大都是房地產(chǎn)抵押貸款，其期限多在１５—２０年以上，從而形成了房地產(chǎn)資金供需中的短存長(zhǎng)貸的結(jié)構(gòu)性矛盾。房地產(chǎn)證券化后，銀行可以把所發(fā)放的房地產(chǎn)抵押貸款賣(mài)出，再用所得資金進(jìn)行短期投資，這樣銀行便可以解決資產(chǎn)與負(fù)債期限不吻合的矛盾，促使社會(huì)資金源源不斷地流向房地產(chǎn)業(yè)。

５、房地產(chǎn)證券化有利于國(guó)有土地所有權(quán)在經(jīng)濟(jì)上得到實(shí)現(xiàn)。在國(guó)有土地所有權(quán)與使用權(quán)分離的條件下，國(guó)有土地資產(chǎn)管理部門(mén)可以用遞增的土地年租金收益為抵押，根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，借助于資本市場(chǎng)，發(fā)行股票以及年限長(zhǎng)短不一的土地債券，從而形成持續(xù)性的財(cái)政收入，有利于國(guó)有土地所有權(quán)在經(jīng)濟(jì)上得到實(shí)現(xiàn)。

６、房地產(chǎn)證券化有利于房地產(chǎn)市場(chǎng)的成熟。通過(guò)房地產(chǎn)證券化，能夠促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)公開(kāi)化和規(guī)范，可以使我國(guó)的土地市場(chǎng)、國(guó)內(nèi)外房地產(chǎn)市場(chǎng)融為一體，從而使我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)逐步走向成熟，還會(huì)帶動(dòng)相關(guān)的保險(xiǎn)市場(chǎng)、信托市場(chǎng)和擔(dān)保市場(chǎng)等健全的金融市場(chǎng)的發(fā)展。

（作者單位：中國(guó)海洋大學(xué)管理學(xué)院山東工商學(xué)院）