金融創(chuàng)新與休克療法

眼看著“滾球”從山坡上滾下，越滾越快，如果要讓它停下，只能看到它撞擊在某一個物體上。

而現(xiàn)在，我們正聽到一聲巨響——難道說，我們看到“三駕馬車”的跳水，不正是“滾球”的撞擊過程嗎?

據(jù)德隆內(nèi)部人士透露，其實，德隆在外部融資環(huán)境越來越困難的情況下，德隆作出了收縮戰(zhàn)線、減少擴張與整合資金壓力的決定。同時，德隆也必須收縮二級市場的戰(zhàn)線，減少二級市場股價維護的成本壓力。

但是，這樣的“剎車”并未奏效。以致德隆最終惟一能夠選擇的就是“撞球”一一撞擊后的德隆處于休克狀態(tài)。

走出困境的方式：金融創(chuàng)新

德隆莊股的存在，不僅使其高懸的股價導致了高昂的維護成本，更重要的是，這是一只已失去活力股性的股票——從而失去這只股票所應(yīng)該具有的股票價值——可融資、流通性和投資價值。

有一個形象的比喻：一個腦死亡的植物人，作為病人家屬，每天、每月、每年都要花費巨額的資金去維持他的生命，這對于一個不能復(fù)活的人來說，幾乎是沒有任何意義的。德隆的“三駕馬車”正是這樣的中國股市的植物人。

在并不成熟的中國資本市場內(nèi)，金融創(chuàng)新成為了一段時期內(nèi)的熱門話題。在既定的游戲規(guī)則下，資本玩家們也想通過一定的創(chuàng)新激發(fā)資本市場的熱度，同時為自己找尋一條新的融資方法。于是，強大的利俗驅(qū)動激起了，“智慧的迸發(fā)”。

TCL集團吸收合并、換股的整體上市計劃成功實施其對很多不諳資本運作的股市參虧者來說，他們并不關(guān)注TCT，集團整體上市中的金融創(chuàng)新的意義所在，因為中國股市充滿了太多的變數(shù)與不規(guī)則。而TCL集團整體卜巾后所帶來的各方利益的變化卻成為市場內(nèi)真正的熱點，其原因就在于創(chuàng)新所帶來的最為直接結(jié)果就是利益的變化。

于是，德降這個巾同最高水平的資本玩家也看中了金融創(chuàng)新的價值——可以為激活自己舊有融資渠道，而由此可能帶來的給予資本市場的景影響，亦不重要了。

根據(jù)《新財經(jīng)》掌握的資料，在德降的金融創(chuàng)新讓劃中，其目標直指激活“三駕馬車”的股性，恢復(fù)其再融資功能。這址一種嘗試，也是在為德降令后其它上市公司變革的嘗試。住擬定的創(chuàng)新方案計劃中，我們已經(jīng)看到了一個被“擊斃”的方案——合股。

創(chuàng)新之一：“合股”

2004年4門16日，洲火炬A發(fā)布公告：“公刮董事會與沈陽合金投資股份有限公司就吸收合并事項達成初步意向。但有關(guān)部門并未受埋?！贝骒o觀德隆“三駕馬車”持續(xù)下跌的盤而后，這次公告似乎引起了業(yè)內(nèi)的嘲笑，甚至有投資人士認為這是“德隆吸收合并夢破滅，打造藍籌概念股成空”。實際上，根據(jù)《新財經(jīng)》的了解，德隆并沒有將自身打造成什么行業(yè)藍籌形象的計劃，而兩家上市公司合股的目的只在于再融資。

眾所周知，TCL通訊(原000542)被TCL，集團(000100)吸收合并后，股本規(guī)模放大，從而實現(xiàn)更大比例的融資規(guī)模。虹為重要的足，如果投資者認為短劃內(nèi)TCL通訊的股價從退市前的29元漲至45元不合理的話，那么，TCL集團從上市時的6．40元漲到最高^9．46元則相對合理嗎?同樣的道理，德隆系“三駕馬車”中任何一家的股價目前都很難被投資者認可，但如果將其合并成為一家公司，究具規(guī)模而言，同樣的股價投資者又該如何看待呢?

金融創(chuàng)新在中國一經(jīng)出現(xiàn)已演變成為一個在資本游戲下的套利活動，否則不會出現(xiàn)TCL集團的鬧劇，余融創(chuàng)新已不能夠成為促進經(jīng)濟發(fā)展、解決既有問題的動力。資本玩家津津樂道于此，努力計算著套利的成本與收益之間的差額，而實際上這個芷額就是由不知情的投資者來埋單——因此，德降沒有成功。

事實上對于德隆米說，合股方案只能是對TCL集團的一個模仿，能否成功、成功后如何操作還是一個問題，其中，橫在高位的股價仍舊是德隆通過“三駕馬車”再融資的障礙。需重新證明“三駕馬車”的投資價值，則必須實現(xiàn)股價下跌和價值回歸。

創(chuàng)新之二：主動暴跌股價

如《新則經(jīng)》所掌握的消息，德降“三駕馬車”的全面跌停的主要動力來自于德降自身，其日的也不言而喻：在合股為成、股票投資價值需要回歸、市場盛傳資金鏈斷裂的前提下，索性借力發(fā)力將股價打壓至一個“合理的投資價化”也是一個不錯的選擇。

雖然這種做法的目的性很強，具效果也將有助于德隆下一步的運作，但仍舊有投資者小明白，德隆為什么要承受股價下跌的風險呢?畢竟，德降是高控盤的，股價下跌擬失最大的將是共自身。

事實上，在目前的狀態(tài)下股價下跌已不儀足德降的利益了。眾所周知，德隆早已將其擁有的上市公司股權(quán)和流通股股票質(zhì)押出去以獲取貸款。因此，如果德隆“三駕馬車”的股價降低到銀行貸款質(zhì)押價之下力，承受潛在損失的只能是銀行、簽訂三方協(xié)議的券商等。

但這里又會產(chǎn)生個問題，既然德隆系的股票連續(xù)跌停觸及銀行貨款的警戒線或平倉線時，銀行為何不強行平倉呢？事實上，這一方面是因為德降系的股票沒有投資者愿意接盤；另一方面，在目前牛市的環(huán)境下，德隆以及銀行等授貸方面相信跌下去的股票會很快地漲起來。

所以，綜觀股價下跌，德隆卻是“無票身輕”。

創(chuàng)新之三：縮股

香港的“仙股問題”應(yīng)該給了德隆很好的啟示，德隆可以通過“縮股”的方式將“三駕馬車”的股性激活，其主體思想是：通過把“三駕馬車”現(xiàn)在的股本規(guī)?？s小到一個合理的數(shù)目達到股本規(guī)模減少的目的，這樣在“縮股”完成后，德隆系“三駕馬車”的股份實際上實現(xiàn)了“硬除權(quán)”，其歷史交易變得沒有了意義?！坝渤龣?quán)”后，“三駕馬車”將以一個新的上市公司出現(xiàn)，其最大的投資價值在于股票“沒有交易過”，在三家上市公司良好的經(jīng)營業(yè)績支撐下，便很容易實現(xiàn)再融資。

實際上，縮股方案基本類似于香港股市“仙股”上市公司的縮股，這是在市場相對成熟的海外股市擴股和縮股條件相對寬松的環(huán)境下的一種資本運作手法。然而，這種機制最讓人無奈的是上市公司的股本規(guī)模時大時小，小股民于其中是稀里糊涂，但連續(xù)實現(xiàn)融資目標的大股東財技能力卻展現(xiàn)無遺。按照巴菲特的觀點，“拆細股票無異于魔術(shù)戲法，其中的全部內(nèi)容也不過是一系列的字面工作，沒有任何實際意義。”

縮股計劃的方案目前還處于保密的設(shè)計之中，設(shè)計方在業(yè)內(nèi)獨到的“創(chuàng)新”能力是德隆所看中的，而對于德隆來說，惟唯有通過一定的金融創(chuàng)新才能使“三駕馬車”的股性被激活，也才能夠?qū)崿F(xiàn)價值回歸、再融資。但是，對于“縮股”方案來說，如果順利實施可以幫助德隆達到目的，但在中國并不成熟的資本市場內(nèi)，“縮股”方案所體現(xiàn)出的“倒來倒去”能否如香港市場通過一定的法律制度來保護其它投資者的利益呢?而對于受過TCL集團合了又拆的“教訓”，投資者又會以怎樣的心態(tài)認可德隆的“縮股”方案呢?

事實上，良好的市場環(huán)境需要各方參與者共同培育，而在一個不完善的法律制度框架內(nèi)，良好的市場秩序與長期的發(fā)展需要依靠投資人的投資信用及道德觀念來維護，任何基于各自利益的行為將可能成為一個阻礙市場長期良性發(fā)展的根源，而最終受到損害的只能是資金需求方和整個社會的經(jīng)濟體系。

“休克療法”能否治愈德隆

對于德隆來說，長期發(fā)展所形成的資金供應(yīng)鏈成為了一個風險的引發(fā)器，而過快的產(chǎn)業(yè)擴張速度及對政策性風險的估算不足誘發(fā)了德隆風險的爆發(fā)。但是，僅僅據(jù)此就斷定德隆崩潰了未免有些聳人聽聞，德隆畢竟擁有較好的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，可以支撐起仍舊運轉(zhuǎn)。不過，問題的解決已迫在眉睫，德隆選擇了“休克療法”。

從企業(yè)經(jīng)營的角度看，所謂的“休克療法”可以看做是一個公司將一些阻礙其發(fā)展的問題一次性的處理，在一個“休克”的狀態(tài)下利用其已有的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)輕裝上陣，重獲新生。一個企業(yè)尋求休克療法通常希望達到兩個目的：一是制止經(jīng)營狀況日益下滑的趨勢，通過釋放和消除企業(yè)內(nèi)部中的結(jié)構(gòu)性矛盾來恢復(fù)企業(yè)的發(fā)展活力；二是，對企業(yè)目前的經(jīng)營狀況進行根本性的變革，消除企業(yè)發(fā)展過程中已不能夠被有效使用的資源的障礙性問題，通過重構(gòu)資源使用方式來恢復(fù)企業(yè)生機。

但是，“休克療法”只是一個治病的原理，卻不能成為一個包治百病的妙藥。從俄羅斯和其它一些東歐國家經(jīng)濟體制改革失敗的教訓中我們也可看到，“休克療法”亦可能在一定程度上將一個企業(yè)置于更大的困境中去，直至死亡。

那么，德隆又該如何治愈自己呢?

首先，德隆需要理清資金瓜葛，能夠?qū)攤L險較大的貸款處理掉。從目前的情況看，借助自身的力量德隆的壓力很大，而借助外部力量則主要應(yīng)來自于政府信用貸款、戰(zhàn)略投資者收購德隆所控公司股權(quán)的轉(zhuǎn)讓款及可能的上市公司再融資。其中，政府的信用貸款對于德隆的救助意義可能最重大，德隆所需的資金量太大，惟有政府能夠承受得起。4月19日，新疆地區(qū)工商聯(lián)建議“以政府信用擔保助德隆渡過難關(guān)”的聲音則部分地體現(xiàn)出這樣一種可能。但是，這只是一種短期的救助行為，如果德隆不能夠即時做出調(diào)整，根本性地改變困境，這種政府救助的模式也是有限度的，于德隆本身來講并無救治的意義。

戰(zhàn)略投資者對于德隆來說是一個需要界定的概念，因為德隆本身就是國內(nèi)最大的戰(zhàn)略投資者之一。因此，德隆會很好地把握對合作伙伴的界定。但對于社會來說，不要再出現(xiàn)一個資本的玩家且構(gòu)建了更大的風險。

其次，建立一條良好、合理、穩(wěn)定的融資渠道。從長期來看，只要德隆控制好產(chǎn)融發(fā)展速度，在良好產(chǎn)業(yè)經(jīng)營業(yè)績的支持下，德隆的資金將不會成為一個發(fā)展的瓶頸。而且從長期來看，回歸股市、金融產(chǎn)品創(chuàng)新等方式都可能拓展德隆的融資渠道，且將融資變成一種自我行為所控制的主動選擇而非被動接受。對于德隆來說，新的融資渠道能夠順利打通將是真正決定德隆生死的關(guān)鍵，并且這種融資渠道并將重新構(gòu)建在合理、合法、長期、穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，其經(jīng)濟性應(yīng)被置于更高的地位。相反，德隆如果在一個相反的原則下重構(gòu)融資體系，則很可能背上更多債務(wù)和面對更大的風險，其前景不堪設(shè)想。從目前的情況看，在銀行間接融資仍存在障礙的前提下，德隆正力求通過一種調(diào)整回到股市，尋求通過股權(quán)直接融資為其產(chǎn)業(yè)的擴張輸血。

第三，加速內(nèi)部資產(chǎn)的重組，提升現(xiàn)有資產(chǎn)的使用效率，并逐步剝離不符合德隆發(fā)展的資產(chǎn)。

在自我產(chǎn)生造血功能不及資本層面的投入壓力時，德隆這樣做只能是一個“休克式”的風險避讓做法，但最終解決德隆問題的還是產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度與資本擴張速度的合理調(diào)配，以及合理融資渠道的建立。事實上，德隆現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)具有很大的提升潛力，而且中國經(jīng)濟發(fā)展還沒有到了產(chǎn)業(yè)非整合才能獲取更多價值的時候。在宏觀經(jīng)濟日趨膨脹、宏觀過熱逐漸被認可的現(xiàn)實情況下，利用社會經(jīng)濟總體上的調(diào)控機會，德隆收縮產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)線、完善產(chǎn)業(yè)鏈接度、提升內(nèi)部價值創(chuàng)造能力，將是德隆“休克療法”中具有重要意義的內(nèi)容。對于目前的德隆來說，錯過一個產(chǎn)業(yè)擴張與整合的機會比徹底失去自我更為重要。從出售ST中燕的現(xiàn)實情況來看，德隆似乎已經(jīng)在此方面入手以求收縮戰(zhàn)線。

對于德隆來說，“休克療法”是一個治愈內(nèi)部產(chǎn)融結(jié)構(gòu)、投入與收益分配結(jié)構(gòu)、漂浮與夯實的思想結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵療法，休而有氣、除舊迎新，德隆的這一招行嗎?