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    救市之后

    2015-05-14 16:54:01賀斌
    中國新聞周刊 2015年26期
    關(guān)鍵詞:證券市場新聞周刊流動性

    賀斌

    持續(xù)十多天的救市行動終于迎來更大的動作。7月9日,公安部會同證監(jiān)會排查近期惡意賣空股票與股指的線索。

    公安部此次行動,如同一劑催化劑,與此前財政部、央行、證監(jiān)會、保監(jiān)會、中金所、國資委等監(jiān)管機構(gòu)出臺的多項維穩(wěn)股市措施共同發(fā)生作用,迅速扭轉(zhuǎn)了這場“股市保衛(wèi)戰(zhàn)”的戰(zhàn)局。當日兩市逾1200只個股漲停,市場恐慌氣氛大幅緩解。

    讓市場恢復(fù)流動性

    松了一口氣的股民們幽默感回歸,一個個網(wǎng)絡(luò)段子迅速出爐:“證監(jiān)會拿政策救市:失??;央行拿錢救市:失敗;公安部拿手銬救市:成功。所以,要想股票大漲,還得警察進場!”

    但也有一些股民悲壯地“倒在了黎明前”,因此坊間流傳著最短悲劇的劇本,就是“上周五割肉打新,本周一滿倉抄底,本周四跌停板清倉”。

    這些段子雖是調(diào)侃,卻從一個側(cè)面反映了股民對政府救市的矛盾心理:一方面,期待政府出手救市;另一方面,又不希望政府過度干預(yù)。

    政府究竟該不該救市,學術(shù)界對此一直存在爭論。有的反對者認為,目前中國的股市還不是真正的“股災(zāi)”,沒達到需要政府救市的地步。也有人認為,政府救市本身有違公平,而且誤導(dǎo)了投資者對市場的判斷,助長了其投機的心理,因而依賴政府救市而無視市場的泡沫和風險。還有一部分人的觀念中具有市場原教旨主義色彩,認為市場可以自動恢復(fù)平衡,不需政府以任何方式進行干預(yù)。

    但這次股市異常波動真是純粹的市場行為嗎?對此,國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副研究員鄭醒塵向《中國新聞周刊》表示,“此次主要是因為在股市前期漲幅較大的情況下,市場回調(diào)導(dǎo)致一些投資者高杠桿配資買入的股票被平倉,加大股市下行壓力,造成異常波動,一些做空投機力量也在推波助瀾。在這種情況下,政府必須出手救市?!?/p>

    “監(jiān)管者不應(yīng)遷就畸形的契約自由與市場博弈!”中國人民大學法學院教授、商法研究所所長劉俊海認為,當市場主體慎獨自律、市場理性自治時,政府就應(yīng)減少干預(yù);當市場主體喪失理性、市場失靈時,政府干預(yù)必須到位,以康復(fù)市場功能。

    “當然,市場失靈并非一定要求行政監(jiān)管的自動介入。在行政監(jiān)管介入之前,還應(yīng)竭盡證券交易所、行業(yè)協(xié)會商會的自律功能,以消除監(jiān)管盲區(qū),鑄造監(jiān)管合力。倘若自律監(jiān)管同時失靈,政府必須挺身而出,有所擔當。應(yīng)運用法治思維與法治方式,并在尊重市場規(guī)律和法治政府規(guī)律的基礎(chǔ)上依法糾偏,康復(fù)市場功能,維護投資信心,實現(xiàn)科學救市、依法救市。政府沒有義務(wù)擔保股價一路高歌猛進、只漲不跌,但政府有義務(wù)保證證券市場的公開、公平、公正?!眲⒖『Α吨袊侣勚芸氛f。

    “但首先我們要搞清楚救市究竟救什么?我認為救的應(yīng)該是流動性?!痹趪┚彩紫?jīng)濟學家林采宜看來,失去流動性是導(dǎo)致金融危機的系統(tǒng)性風險的一個重要因素,“大部分破產(chǎn)都是噎死的,而不是窮死的。都千股跌停了,1000多只股票都失去了流動性,政府作為市場秩序的維護者,當然要考慮救市。”

    林采宜認為,這次股價波動主要是股票的流動性危機,而不是金融危機。只要沒有金融機構(gòu)因為股市波動發(fā)生破產(chǎn)危機,就不會威脅到金融體系,金融體系如果沒有發(fā)生系統(tǒng)性風險,宏觀經(jīng)濟就不會受到?jīng)_擊。因此,應(yīng)該是救市場而不是救指數(shù)的點位、救股票的價位,要通過救市,讓市場恢復(fù)流動性。

    有所為有所不為

    從6月27日開始,為穩(wěn)定市場防范金融風險,政府相關(guān)部門出臺了諸如降息和定向降準、降低股票交易費用等多條政策救市。

    7月6日起,救市行動升級,各職能部門紛紛加入救市“國家隊”,分別從“流動性支持,大資金入市”“為融資盤解決流動性”“限制減持股份,鼓勵增持”,以及“抑制過度投機,打擊惡意做空”等方面,密集出臺了多項重量級政策,終于扭轉(zhuǎn)了股市狂跌的局面。

    盡管股市流動性危機暫時解除,但政府在此輪救市中的一些舉措又引來了部分學者和業(yè)內(nèi)人士的討論。

    林采宜向《中國新聞周刊》表示,政府干預(yù)市場的手段一般有兩種:一種是調(diào)整游戲規(guī)則,比如通過調(diào)節(jié)稅收、改變交易制度等方式;另一種則是直接拿錢救市。

    “國家的錢都是納稅人的,用全體公民的錢去救股市里陷入危機的一部分投機者,其中的得失如何計算?只有證明市場失去了流動性,或者覺得可能會導(dǎo)致系統(tǒng)性風險,從而殃及老百姓的時候,才能動用國家的錢救市,這就涉及到公共財政資源應(yīng)用是否得當?shù)膯栴}。因此在救市問題上,但凡能用規(guī)則的調(diào)整去救,就盡量不要用錢去救?!绷植梢苏f。

    她并指出,在調(diào)整規(guī)則的時候,相關(guān)部門的一些舉措也值得探討。比如,強制上市公司不許減持,甚至提出證券公司可以修改融資融券的合同等,“合同是《公司法》規(guī)定的,是市場的契約精神,用破壞市場規(guī)則來維護短期的反彈,代價太大?!?/p>

    從接連幾天的股市行情來看,股市企穩(wěn)回升,市場秩序基本恢復(fù)。但政府對證券市場的監(jiān)管并未就此結(jié)束。

    7月13日,證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸透露,證監(jiān)會已組織稽查執(zhí)法力量赴恒生電子股份有限公司,核查有關(guān)線索,監(jiān)督相關(guān)方嚴格執(zhí)行證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定。

    林采宜認為,對于證監(jiān)會來說,重點是把住券商這個端口,因為在中國,沒有經(jīng)過券商通道,就無法進入交易所,只要將券商接到交易所的端口關(guān)掉,就能杜絕類似HOMS系統(tǒng)入場交易的情況?!熬秃孟裎覀冊谝粋€大的體育場里,只要把住券商這道門,場外有多少人又有什么關(guān)系呢?”她說。

    推進證券市場法治化

    這次股市的異動,更多的是暴露出制度和法治的缺失?!岸嗄陙恚袊Y本市場一直是熊長牛短、大起大落,近期又出現(xiàn)了股指斷崖式暴跌和流動性危機的問題,這不光是資金的匱乏,更是信心、誠信與法治的匱乏?!眲⒖『Α吨袊侣勚芸氛f。

    在劉俊海看來,證券市場中的好制度比好運氣更重要,在法治欠缺的證券市場中,廣大投資者往往無法理性看待正常的市場風險,甚至將市場風險歸咎于監(jiān)管者。

    此前,眼看著股市行情一跌再跌,綠了眼的股民紛紛將矛頭指向證監(jiān)會及其負責人肖鋼,甚至不斷有各種版本的人事調(diào)動傳言流出。雖然事后被一一澄清,但投資者的非理性心理可見一斑。

    “要確保中國證券市場的長治久安,增強風險抵御能力,必須康復(fù)投資信心,其關(guān)鍵就是強化證券市場法治,促進證券市場治理現(xiàn)代化?!眲⒖『8嬖V《中國新聞周刊》。首先要全面推進發(fā)行市場與交易市場的市場化改革。充分尊重市場創(chuàng)新與市場主體自治,并大幅推進簡政放權(quán),進一步壓縮行政管制空間,大幅減少行政許可。其次,要重典治亂,促進證券市場誠信化。要充實證監(jiān)會的監(jiān)管權(quán)限,強化監(jiān)管手段,建立證監(jiān)會與公安機關(guān)及其他機關(guān)的聯(lián)動響應(yīng)機制,提升監(jiān)管者的公信力。

    此外,劉俊海建議進一步完善信息披露制度,促進證券市場透明化。上市公司的信息公開應(yīng)當同時符合真實性、準確性、完整性、合法性、最新性、易得性、易解性和公平性等八項標準。

    2015年4月20日,證券法修訂草案提請全國人大常委會審議。這是《證券法》自1999年7月1日正式生效以來的第二次修訂。與2005年的修訂版相比,這次證券法的修改將著力滿足股票發(fā)行注冊制改革的立法需求,更好地發(fā)揮市場在配置資源中的決定性作用。

    “注冊制最大的好處在于,它充分實現(xiàn)了價格的自我調(diào)節(jié)功能。”林采宜告訴《中國新聞周刊》,在完全的注冊制下,上市公司發(fā)行的股價不受證監(jiān)會限制,隨行就市,市場會自發(fā)進行調(diào)整。當股市不好的時候,市場估值比較低,很多融資者會選擇不發(fā)行新股,也就不會發(fā)生之前政府強制暫停IPO上市的事件。反之,在市場處于高位的時候,市場估值較高,很多公司紛紛申請發(fā)行新股,因為這時同樣的股份會融到更多的資金。

    “而現(xiàn)有的政策下,政府對新股發(fā)行價進行限制,剝奪了上市公司對上市時機的選擇和逆周期的權(quán)利,也廢棄了市場對上市公司發(fā)行行為的自然調(diào)節(jié)功能?!绷植梢苏f。

    針對場外配資問題,林采宜建議放開漲跌停板,與之相對應(yīng),實行“t+0”清算制度,當天買進可以當天賣出。從市場的角度,林采宜認為,漲跌停板制度和“t+1”清算制度是抑制流動性的重要原因。一方面,漲跌停板制度使股價無法反映投資者對價格波動的預(yù)期,當大家預(yù)期高度一致時,交易就不會發(fā)生,從而失去流動性。另一方面, 在“t+1”這種清算制度下,投資者發(fā)現(xiàn)情勢不對時卻無法當天賣掉,只能等到第二個交易日再賣,可能損失更大。

    “當市場發(fā)生大的波動,投資者在預(yù)期不確定時不敢輕易流動資金。而如果是‘t+0清算制度,資金進出頻率會大一些,高頻交易下,風險相對較小?!绷植梢藢Α吨袊侣勚芸氛f。

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